L’AI e la nuova geografia del valore

Giordano Lombardo, Founder, CEO e Co-CIO Plenisfer Investments SGR

1. Performance secondo trimestre 2026

2. La rivoluzione dell’AI: la nostra visione (e posizione di portafoglio)

3. Rischi sistemici e (aumentato) controllo del rischio

4. Strategia di portafoglio per la seconda metà dell’anno

Il secondo trimestre del 2026 si è chiuso con le seguenti performance^[1] per i fondi:

• Il fondo multi-strategy Destination Value Total Return (classe in USD) ha realizzato una performance del +2,7% (da inizio anno +1,4%). La classe Euro Hedged è salita del +2,5% (da inizio anno +2,8%); la classe Euro del +3,5% (da inizio anno +4,8%).

• Il fondo Destination Dynamic Income Total Return ha realizzato una performance del +1,3% in Euro (da inizio anno +1,9%).

• Il fondo Destination Capital Total Return (classe in USD) ha registrato una performance del +11,2% (da inizio anno +10,8%). La classe Euro Hedged del +11,3% (da inizio anno +10,8%).

Le performance passate non sono indicative delle performance future.

Nel secondo trimestre l’indice azionario globale ha registrato una crescita del 14,9% (MSCI All Country), +11,2 da inizio anno; quello obbligazionario (Bloomberg Multiverse) è cresciuto dell’1% (leggermente negativo, -0.07% da inizio anno)^[2].

Il marcato recupero della capitalizzazione dell’indice azionario globale in aprile e maggio, dopo la correzione di marzo, è stato però concentrato per oltre due terzi sul settore dei semiconduttori, che rappresentano oggi il 40% circa del MSCI Asia, il 19-20% circa dello S&P 500 e il14-15% circa del MSCI World^[3].

Le aziende big tech USA non si sono lasciate sfuggire l’occasione del forte recupero della Borsa per lanciare operazioni sul mercato primario: SpaceX ha raccolto 85 miliardi di dollari nella più grande IPO mai registrata. Anche Alphabet ha registrato un collocamento record, pari anch'esso a 85 miliardi di USD. OpenAI, Anthropic e Meta hanno annunciato nuove emissioni di capitale azionario da qui a fine anno o al più tardi all’inizio del 2027. SpaceX ha inoltre annunciato l'intenzione di raccogliere ulteriori 20 miliardi di dollari USA tramite un'emissione obbligazionaria^[4].

Sul fronte dei tassi di interesse, nel corso del secondo trimestre le attese di mercato sono passate da due possibili ribassi dei tassi americani a due rialzi entro fine anno, complici anche dati non particolarmente rassicuranti in tema di inflazione. Questo ha contribuito alla forza del dollaro e a una significativa correzione dei prezzi dei metalli preziosi, dei metalli industriali e dei titoli più ciclici.

Sul fronte obbligazionario non si sono registrati forti scossoni: nonostante una violenta correzione dei prezzi dell’energia e dei metalli preziosi, i prezzi dei bond a lungo termine hanno concluso il trimestre sostanzialmente allo stesso livello di partenza. Con l’eccezione del Giappone, dove i rendimenti dei bond a lungo termine hanno continuato a salire. Gli spread dei bond corporate rimangono molto “stretti” rispetto ai governativi, riflettendo una generale mancanza di opportunità in termini di valore.

La narrativa di mercato che ha prevalso su tutte le altre nel secondo trimestre è stata quella relativa ai vincitori e vinti dell’AI, che rischia di imporsi come tema predominante anche nei prossimi mesi.

La rivoluzione dell’AI: la nostra visione (e posizione di portafoglio)

Negli ultimi mesi abbiamo assistito a performance di mercato fortemente polarizzate. Da un lato, la già ricordata performance spettacolare di alcuni settori, come i semiconduttori, i cosiddetti “facilitatori” della rivoluzione dell’AI (enablers: i chips, i costruttori di datacenters, i fornitori di energia e gestori della griglia elettrica). Dall’altro i presunti “perdenti” come le società di software, che hanno perso in pochi mesi una quota significativa del proprio valore di mercato, travolte dalla cosiddetta SaaS Apocalypse, la narrativa secondo cui l'intelligenza artificiale sarebbe destinata a rendere obsoleti i loro modelli di business.

In mezzo, i protagonisti del gigantesco ciclo di investimenti che domina non solo la fantasia degli investitori ma anche le statistiche macro sulla crescita economica degli USA: i laboratori di frontiera di LLM (Large Language Model) e i cosiddetti hyperscalers, come Microsoft, Meta, Alphabet e Amazon.

Il mercato ha oscillato tra due sentimenti ambivalenti: da un lato premiando il presunto vincitore “finale” della gara, la cui palma passa nel giro di pochi mesi da uno all’altro degli hyperscalers: basti vedere la parabola di Google, passato nello spazio di sei-nove mesi dallo status di “perdente” a quella di “vincente”. Dall’altro lato, il mercato comincia a nutrire qualche dubbio sulla capacità futura di queste società di generare ritorni accettabili su questi investimenti.

Il loro modello è passato da capital light a capital intensive. Nel descrivere la fase in cui ci troviamo, molti osservatori citano le analogie con la bolla internet del 2000, dimenticando una differenza sostanziale: allora, molte società si finanziavano ricorrendo al mercato o al debito; oggi questi investimenti sono sostenuti da imprese estremamente redditizie, con bilanci solidi e flussi di cassa eccezionali. Il rischio, quindi, non è il fallimento dei protagonisti della rivoluzione. Il vero rischio è connesso all’orizzonte temporale entro cui i ritorni sul capitale torneranno ad essere sostanziali.

In realtà, ogni rivoluzione tecnologica produce vincitori, vinti e una lunga serie di previsioni sbagliate. L'intelligenza artificiale non fa eccezione. La velocità con cui evolve il settore e con cui cambiano le leadership rende estremamente difficile distinguere le tendenze strutturali dalle semplici narrative di mercato.

Una cosa è certa: costruire il futuro richiede infrastrutture fisiche, energia, capacità computazionale e investimenti nell'ordine dei trilioni di dollari. Il capitale è tornato a essere una risorsa scarsa e il suo costo torna a incidere sulle valutazioni anche nel settore tecnologico, dopo che per oltre vent'anni i modelli di business sono stati asset light, caratterizzati da elevata scalabilità, basso assorbimento di capitale e abbondante generazione di cassa.

Non abbiamo la presunzione di capire in anticipo chi saranno i futuri vincitori della corsa all’AI. Per cui abbiamo preferito puntare sui “facilitatori”, cioè i fornitori di pale e picconi della corsa all'oro: semiconduttori, infrastrutture, data center, componentistica avanzata e tutto ciò che rende possibile questa trasformazione.

Sono stati i grandi protagonisti del rally di quest’anno, con crescite di prezzo spesso a due o tre cifre. Oggi però questi titoli sono più vulnerabili rispetto a uno scenario di rallentamento della corsa agli investimenti in AI, per cui abbiamo significativamente ridotto l’esposizione realizzando i profitti conseguiti, soprattutto sulla filiera dei semiconduttori.

Pensiamo inoltre che opportunità di investimento nei prossimi mesi si potranno trovare guardano all’universo dei cosiddetti “perdenti” dalla rivoluzione dell’AI: software, società di servizi, come le rating agencies e i servizi di pagamento.

Rischi sistemici e (aumentato) controllo del rischio

Data la natura idiosincratica di molte delle scelte di stock picking del nostro portafoglio, durante il trimestre abbiamo abbassato in maniera significativa l’esposizione complessiva al rischio equity e di credito, aumentando le coperture e gli hedge, sia lineari che tramite opzioni.

Non si tratta solo della gestione del rischio geopolitico, con la guerra USA-Iran che ha creato una strozzatura nei prezzi dell’energia per diversi mesi. Il quadro macro complessivo mantiene delle fragilità strutturali che richiederanno anni per essere riassorbite.

Gli Stati Uniti continuano a presentare molti degli squilibri che, negli ultimi anni, ci avevano portato a ipotizzarne un graduale ridimensionamento: un debito pubblico in costante crescita, deficit strutturalmente elevati e interrogativi sul ruolo del dollaro nel sistema monetario internazionale. Questi elementi non sono scomparsi e continuano a rappresentare fattori di vulnerabilità nel medio-lungo periodo. Tuttavia, nel breve termine, il ciclo senza precedenti degli investimenti legati all'intelligenza artificiale sta più che compensando queste fragilità, riportando al centro dell'attenzione la straordinaria capacità degli Stati Uniti di trasformare innovazione, capitale e ricerca in crescita degli utili.

Il confronto con il resto del mondo è peraltro significativo. L'Europa continua a esprimere eccellenze industriali e tecnologiche, ma fatica a trasformarle in un ecosistema capace di attrarre capitale su larga scala. La Cina, al contrario, resta protagonista sul fronte dell'innovazione e rappresenta un concorrente sempre più credibile nello sviluppo dell'intelligenza artificiale. Per noi, però, la domanda decisiva rimane un'altra: quanto del valore creato verrà effettivamente trasferito agli azionisti e quanto, invece, risponderà a priorità strategiche nazionali?

L'intelligenza artificiale continuerà in ogni caso a rappresentare il principale motore di trasformazione delle economie globali. Ma la competizione ha ormai assunto una dimensione più ampia: non riguarda soltanto lo sviluppo del modello più avanzato, bensì il controllo dell'intera catena del valore. Semiconduttori, capacità computazionale, energia, materie prime critiche e infrastrutture sono diventati asset strategici. La corsa all'AI si è trasformata in una competizione per la sovranità tecnologica. Questo inevitabilmente genera maggiori tensioni tra le varie aree del pianeta, possibili guerre commerciali e tecnologiche, pressioni inflazionistiche.

Del resto, come abbiamo già ricordato, la crescente domanda di capitale derivante dalla trasformazione dei modelli di business tecnologici da capital-light a capital intensive implica a sua volta un aumento del costo del capitale. E questo è destinato a pesare ulteriormente sulle valutazioni, già abbastanza “tirate”, sia dei titoli azionari che del credito corporate.

Un ulteriore motivo per adottare un atteggiamento prudente sul fronte dell’assunzione di rischio. Siamo consapevoli che il costo delle coperture è destinato a pesare sui rendimenti dei nostri fondi nel breve periodo, soprattutto nel caso che lo scenario di rischio più sfavorevole non dovesse aver luogo. Riteniamo tuttavia che questo approccio sia coerente con il mandato “total return” dei nostri fondi, soprattutto le strategie multi-asset.

Strategia di portafoglio per la seconda metà dell’anno

Il 2026 si è aperto con una significativa rotazione degli investimenti: da Stati Uniti a Europa e Asia. Da titoli growth a titoli value. Questa rotazione si è interrotta con lo scoppio della guerra in Iran: gli investitori sono tornati a puntare sugli asset statunitensi e il dollaro è stato il primo beneficiario dell’inversione di rotta.

Riteniamo possibile che a seguito di una stabilizzazione della situazione in medio-oriente, la rotazione potrebbe ripartire. Continuiamo a vedere negli Stati Uniti il principale motore dell'innovazione globale, ma questo non significa rinunciare alla diversificazione.

Al contrario, riteniamo che il nuovo contesto renda ancora più importante cercare opportunità laddove i fondamentali risultino solidi ma le valutazioni rimangono interessanti: dal debito dei mercati emergenti ad alcune aree del mercato europeo, in particolare nei settori industriale e finanziario.

Le tendenze di fondo rimangono quelle che abbiamo individuato alla partenza del nostro mandato, all’inizio del decennio: per oltre quarant'anni gli investitori hanno beneficiato di un contesto caratterizzato da tassi d'interesse in costante discesa, abbondanza di liquidità e progressiva globalizzazione. Ma oggi il quadro è profondamente diverso.

L'intelligenza artificiale, la competizione geopolitica, la reindustrializzazione e il ritorno degli investimenti infrastrutturali stanno riportando il costo del capitale in termini reali al centro dell'equazione di investimento.

In questo contesto, la gestione attiva può esprimere il proprio valore in maniera più incisiva, non solo individuando i cambiamenti strutturali, ma cercando di beneficiarne tenendo conto delle valutazioni, e indipendentemente dalle posizioni che determinati titoli hanno negli indici di Borsa.

^[1] Fonte: Plenisfer Investments SGR. Dati al 30/06/2026 

^[2] Fonte: Bloomberg

^[3] Fonte: Bloomberg

^[4] Fonte: Bloomberg

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Per informazioni complete sul Fondo, inclusi rischi, performance e costi, e per consultare il Prospetto e i KID, visitare: https://www.plenisfer.com/it/en/professional/fund-page/plenisfer-investments-sicav-destination-value-total-return-ix-usd-accumulation-or-lu2087694050

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DESTINATION CAPITAL TOTAL RETURN ("DCTR")

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