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Comunicazioni di marketing per gli investitori professionali in Italia.
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1. Performance 2024: Destination Value, contributo positivo di 4 strategie su 5
La performance di Destination Value Total Return nel 2024 è stata di 7,1% (classe I in US$), +14,3% per la classe in Euro e 8,6% per quella Eur hedged - con una volatilità del 7%. La differenza tra le diverse share classes riflette il movimento del cambio $/EUR dalla fine del 2023 al 31.12.2024.
Tutte le strategie hanno contribuito alla performance, ad eccezione di quella Macro, che ha contribuito negativamente per -3%. In particolare, la strategia Compounders ha registrato una performance del +4%, le Special Situations del +3%, la strategia Alternatives +3,2% e l’Income Strategy del 1,6% . Il costo per il fondo derivante dalle posizioni di hedging utilizzate nel corso dell’anno è stato modesto (90 bps).
Molto positivo è stato il contributo della posizione in oro (+2,2%) all’interno della strategia Alternatives. Positive anche le strategie quantitative (+100 bps in totale).
Tra i Compounders, notevole il contributo di Interactive Brokers (+190 bps), il cui prezzo è più che raddoppiato rispetto al costo di acquisto, Advantest e Meta (+80 bps ciascuna). Unico contributo negativo rilevante, Autostore (-80 bps).
Nella strategia Income, spicca il contributo dei Finanziari (+85bps), seguiti da Telecom ed Energia.
Le Special Situations hanno visto un forte contributo sia della componente Stressed & Distressed (+190 bps) che della componente equity (+112 bps), interamente dovuto a Webuild (+150 bps).
Nella strategia Macro hanno pesato in negativo la posizione sull’uranio (-2,1%), che nel 2023 aveva fornito il contributo positivo più grande, e quella sui titoli azionari legati alle commodities (-115 bps). La posizione sulle azioni delle banche ha contribuito invece positivamente (+93bps).
I fondi total return a reddito fisso hanno registrato performance molto soddisfacenti nel corso dell’anno: +6,8% Destination Dynamic Income Total Return e +7,5% Destinazione Rendimento. Il primo ha registrato una performance cumulativa del 13,5% nei 19 mesi dal lancio.
All’inizio del 2024 abbiamo infine lanciato il fondo total return azionario Destination Capital, che pertanto non ha ancora un anno di track record pubblicabile.
2. Mercati nel 2024: focalizzati sull’eccezionalità USA. Nel 2025 l’agenda torna globale
Nel corso del 2024 l’economia Usa è stata al centro del dibattito sui mercati finanziari. Nella prima parte dell’anno è prevalso il timore sui rischi di rallentamento/ recessione dovuti agli effetti ritardati della stretta di politica monetaria dei due anni precedenti.
Progressivamente è apparso chiaro che i rischi di recessione USA erano modesti se non nulli e ci si è concentrati sulle prospettive di vittoria di Trump alle elezioni di novembre, con enfasi sugli effetti positivi per la crescita derivanti dalle previsioni sulle politiche della nuova amministrazione: deregolamentazione e taglio delle tasse (il cosiddetto “Trump trade”).
Il risultato è stato un altro anno di boom per l’azionario USA, trainato dai titoli large cap della tecnologia, di rafforzamento del dollaro contro tutte le altre principali valute e di calo dei bond governativi americani, per il quarto anno consecutivo.
Questo ha messo un’enorme pressione sulle economie e le valute del resto del mondo. La Cina ha continuato a dibattersi con i problemi di crescita interna, pur beneficiando di un gigantesco surplus commerciale con l‘estero, mentre in Europa è proseguita la crisi a bassa intensità del settore industriale, soprattutto nel comparto automobilistico.
Tutto sommato, però l’attenzione è stata catalizzata sulle prospettive dell’economia e sulle società statunitensi. Anche l’argomentazione usata per spiegare la sovra-performance dell’economia americana rispetto al resto del mondo fondata sul dominio globale del big tech USA, ossia la cosiddetta “eccezionalità” americana, è un argomento appunto USA-centrico.
Del resto, dal lancio di Chat GPT nell’ottobre 2022, le cosiddette Magnifiche Sette del Big Tech hanno visto crescere la capitalizzazione di Borsa di oltre 8,5 trilioni di $!
Pensiamo invece che nel 2025 l’enfasi sarà molto maggiore sulle prospettive dell’economia globale, sui rapporti commerciali tra i principali paesi e sulla geopolitica.
3. USA alle prese con il Trump 2: rischi ed opportunità
Le attese riguardo alle mosse della nuova amministrazione americana si concentrano sulle promesse elettorali: politiche anti-immigrazione, imposizione di tariffe, deregolamentazione e politiche pro-crescita.
Prima o poi apparirà tuttavia chiaro che gli obiettivi di restringere le importazioni USA e ridurre l’immigrazione illegale non sono conciliabili con l’obiettivo di assicurare una crescita non inflazionistica. L’amministrazione Trump dovrà operare una scelta. Questa scelta a nostro avviso detterà gran parte della direzione dei mercati finanziari nel corso del 2025.
Ecco perché l’agenda estera sarà ancora più importante che nel caso del Trump 1.
Sono da seguire in particolare due sviluppi:
- Politiche commerciali: un approccio “aggressivo” di imposizioni di alte tariffe (di per sé inflazionistiche e riduttive della crescita) potrebbe essere sostituito da un approccio più negoziale, basato sulla rivalutazione delle principali valute dei partner commerciali contro $. Questo scenario sarebbe positivo per la crescita globale e per i mercati finanziari, negativo per il dollaro.
- Geopolitica: il rischio è l’emergere di una politica estera USA apertamente espansionistica, che indurrebbe un inasprimento dei rapporti con i partner Europei, un ulteriore aggravarsi dei rapporti con Russia e Cina e l’apertura di un nuovo fronte di crisi geopolitica nella “corsa all’Artico”. Uno scenario negativo per la crescita, foriero di elevata volatilità di mercato, e positivo per il dollaro .
4. Il mercato più odiato dagli investitori, la Cina: un’opportunità generazionale?
Il consenso sulla Cina è che sia alle prese con problemi strutturali insormontabili, a cominciare dagli effetti di lungo periodo della crisi immobiliare. Questi hanno generato una classica “recessione da stato patrimoniale” in cui i consumatori riducono la propria propensione alla spesa, le imprese usano il cash flow per ripagare i debiti e gli investitori temono la deflazione permanente. Infatti, i bond cinesi a lungo termine hanno registrato la performance migliore tra i bond sovrani dei principali paesi negli ultimi anni. Ma le azioni cinesi sono considerate “non investibili”.
Il caso positivo per il mercato azionario cinese, d’altro canto, sarebbe molto semplice da argomentare: 1) le valutazioni sono attraenti; 2) è un mercato azionario odiato dagli investitori internazionali; 3) in molti settori industriali la Cina è ormai il leader a livello globale (auto elettriche, energia nucleare, energie rinnovabili, batterie, semiconduttori di fascia media, farmaceutici generici).
Cosa manca quindi? Un’azione decisa di stimolo fiscale che induca una crescita della domanda interna. Azione che oggi appare più probabile che in passato, stanti i segnali provenienti dalle autorità cinesi.
Occorre poi che lo stimolo alla domanda interna sia sufficiente a compensare eventuali perdite derivanti da una guerra commerciale con gli USA (vedi sopra).
Del resto, la Cina si è preparata a lungo ad affrontare un conflitto commerciale con gli USA, dopo lo shock delle tensioni sulle tariffe e sull’impiego della tecnologia USA ai tempi del governo Trump 1, proseguite poi con Biden, spostando il focus dei rapporti commerciali dall’Occidente ai paesi Emergenti. E oggi gran parte dell’enorme i surplus commerciale cinese (un trilione di dollari all’anno) non è con i paesi occidentali ma con Asia, Medio Oriente e America Latina.
Le stime FMI e OCSE per l’economia cinese prevedono un rallentamento nel 2025 rispetto al 2024. Ma se queste dovessero rilevarsi sbagliate (per eccesso di prudenza), per i motivi che abbiamo detto, allora il bear market degli asset cinesi nel 2021-24 potrebbe rappresentare un’occasione di acquisto “generazionale”.
5. Europa ancora in mezzo al guado, ma attenzione all’agenda internazionale
Nel 2024 è proseguito il lento declino dell’economia europea, stretta tra un eccesso di regolamentazione comunitaria e la crisi del modello di crescita fondato sull’export, a fronte della minor domanda proveniente dalla Cina e dei venti di minaccia di aumenti tariffari provenienti dagli USA. In particolare, si è accentuata la crisi del comparto automobilistico.
La crisi politica nei due principali paesi del continente (Francia e Germania) ha accentuato l’atteggiamento negativo degli investitori nei confronti dei mercati azionari europei, che sono ai minimi storici di valutazione rispetto a quello USA.
Anche in questo caso pensiamo che i fattori che potrebbero generare un cambiamento di sentiment in senso positivo siano legati con maggior probabilità ad un mutamento dello scenario internazionale che non all’iniziativa dei singoli paesi:
- Un possibile stop alla guerra in Ucraina, favorito dall’arrivo del governo Trump, potrebbe rappresentare per le aziende europee un’occasione di partecipare a programmi di ricostruzione finanziati in larga parte dai paesi Europei (sempre che non prevalga invece lo scenario di peggioramento del clima geopolitico di cui parlavamo sopra, con l’apertura del fronte “artico”).
- Il contestuale arrivo sulla scena internazionale di Trump e la spinta interna proveniente dai partiti “populisti” di destra sia in Francia che in Germania potrebbe favorire l’adozione di politiche economiche maggiormente espansive e la revisione dei vincoli comunitari sui deficit e sul debito.
Sebbene sia difficile attribuire un grado di probabilità elevato ad entrambi i fattori sopra citati, non va trascurato il fatto che nessuno dei due scenari è scontato in maniera apprezzabile nelle valutazioni di mercato.
6. Intelligenza Artificiale e settore energetico: due facce della stessa medaglia
Come beneficiare da investitori dell’affermarsi impetuoso dell’Intelligenza Artificiale (AI)? Il mondo dell’AI si sta organizzando intorno a 3 livelli: applicativi (es. Netflix, Tesla), modelli AI (es. OpenAI, Gemini) e infrastruttura (es. AWS e il cloud in generale, Nvidia).
Per il momento i benefici dell’AI sono andati principalmente ai player esistenti. La prossima fase dovrebbe beneficiare le società che puntano sul service-as-a-software (distinto dal software-as-a-service) cioè quelle in grado di sovrapporre uno strato di AI a servizi che oggi sono ad alto utilizzo di personale, per “scalarli” impiegando meno lavoro. In parte si tratta di applicativi per i servizi di contatto con i consumatori. Ma, soprattutto: funzioni di back office (contabilità, compliance, customer service, ecc).
Come nel caso di altre tecnologie, sarà più chiaro chi saranno i vincitori e vinti quando la “bolla” delle valutazioni si sarà attenuata. Per quanto ci riguarda, abbiamo preferito puntare su un’esposizione indiretta (“enablers” della produzione di chips, come i tester). Oppure cercare evidenza di un vantaggio già accumulato e difficilmente scalfibile. Per esempio, nel caso di Meta, che da sola ha accesso a una quantità dati di linguaggio umano, cioè la materia prima per il training dei modelli di AI, maggiore di quanto abbiano a disposizione Google, Reddit, Wikipedia e X messi insieme.
L’altro lato della medaglia della rivoluzione digitale è la fame di energia innescata di processi di AI. Eppure, i titoli del settore energetico sono stati finora i grandi perdenti nel bull market della tecnologia.
L’AI sta accelerando la trasformazione delle aziende Big Tech da un’industria che vende computer a un’industria che vende capacità computazionale, che richiede un grande dispendio energetico. La disponibilità di energia è la grande strozzatura dello sviluppo futuro. Una richiesta su ChatGPT richiede in media 10 volte più energia che una ricerca su Google.
La costruzione di enormi data center e gli investimenti in energia necessari a farli funzionare riflettono una convergenza tra società tech e società energetiche che il mercato non ha ancora riflesso appieno, secondo noi.
Il 2025 potrebbe vedere un ritorno di interesse per i titoli del settore energetico, non solo nel comparto nucleare, che a nostro avviso rimane la “soluzione” più efficiente al problema del fabbisogno energetico del futuro (un reattore nucleare produce l’equivalente di 800 turbine a vento, o di 8,5 milioni di pannelli solari).
Ma anche nel caso dei produttori di energia combustibile fossile “tradizionale”, petrolio e gas.
7. Conclusione: verso il quinto compleanno di Plenisfer
Il 2025 sarà un anno importante per Plenisfer: il nostro fondo flagship multi-strategy, Destination Value TR, compirà 5 anni di track record.
Abbiamo sempre sostenuto che la costruzione di un business di asset management sia un’impresa che richiede tempo, Il tempo di costruire il team, e una cultura di investimento fortemente collaborativa e orientata al risultato. Per questo i primi 5 anni sono un traguardo importante, ma solo un traguardo intermedio, non certo la meta finale.
Nel frattempo, abbiamo continuato ad investire anche nel secondo pilastro del nostro business di business, quello del reddito fisso unconstrained. Il fondo Destination Dynamic Income TR spegnerà a maggio la seconda candelina e già suscita l’interesse degli “early adopters”, quegli investitori che non aspettano il compimento dei primi tre anni per valutare un potenziale investimento. Confortati anche dal fatto che il nostro team di fixed income ha alle spalle un lungo e fruttuoso periodo di esperienza e collaborazione che precede la nascita di Plenisfer.
Inoltre, abbiamo posto le basi per la “terza gamba” della nostra crescita futura, con il lancio del fondo equity unconstrained Destination Capital TR, all’inizio del 2024. Fondo che fa leva sui nostri gestori e analisti equity già impegnati fin dall’inizio con le strategie azionarie di Destination Value TR. Confermando non solo la nostra cultura di collaborazione, ma anche la piena scalabilità del nostro processo di investimento, basato sulle “strategie” e la loro combinazione. Nel caso di Destination Capital TR, in particolare, le strategie Compounders e Special Situations (equity).
Infine, nel 2024 abbiamo rafforzato ancora la squadra con l’arrivo di Fabrizio Pasta a guidare il nostro business development, con responsabilità sia delle attività commerciali che di quelle di marketing, entrando anche a far parte del nostro Management Committee.
A lui e a tutto il team un grosso in bocca al lupo per le sfide che ci aspettano nel 2025!
Gennaio 2025
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Destination Value Total Return (“DVTR”) -Obiettivo e politica d'investimento: L'obiettivo di questo Fondo è ottenere un maggiore rendimento totale ponderato per il rischio nel ciclo di mercato. Per raggiungere gli obiettivi del Fondo, è essenziale realizzare la rivalutazione del capitale a lungo termine e il reddito sottostante attraverso un orientamento di lungo termine sulla valutazione e sui cicli di mercato. Benchmark: SOFR Index. Il Fondo è gestito attivamente e utilizza il Benchmark per calcolare la commissione legata al rendimento. Il Comparto non utilizza il benchmark per finalità di investimento.
Destination Dynamic Income Total Return (“DDITR”) – Obiettivo e politica d’Investimento: Il Comparto mira a ottenere un interessante rendimento totale corretto per il rischio attraverso l’apprezzamento del capitale e la generazione di reddito sul medio termine. Il Comparto è gestito attivamente e non effettua investimenti in relazione ad alcun benchmark; questo significa che le singole posizioni sono selezionate attivamente sulla base di ricerche e valutazioni specifiche. Sebbene sia gestito attivamente e non utilizzi un benchmark per l’allocazione del portafoglio, il Comparto fa riferimento al €STR Index ai fini del calcolo della commissione di performance.
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