Navigare i mercati globali del credito

Khalid Ataullah, Senior Portfolio Manager - Credit Strategies Plenisfer Investments SGR

Come è noto, l'obiettivo principale della politica monetaria statunitense dal 2022 è stato ridurre l’inflazione senza causare una recessione. La Segretaria al Tesoro degli Stati Uniti Janet Yellen ha più volte dichiarato di essere ragionevolmente fiduciosa di un atterraggio morbido, e lo ha ribadito di recente il 6 settembre ad Austin, Texas: "abbiamo un'economia solida e un mercato del lavoro forte nonostante abbiamo ridotto l'inflazione"[1].

Ma è davvero così? In Plenisfer abbiamo bisogno di più tempo per convincerci che l’obiettivo sia stato raggiunto e crediamo che ad oggi non sia ancora stato centrato.

L’evoluzione dello scenario macro

Sebbene gli ultimi mesi abbiano evidenziato un graduale calo dei prezzi*, in Plenisfer ci siamo concentrati sulla valutazione della tenuta del resto dell'economia statunitense.

Alcuni segnali di debolezza dei consumi erano già emersi nei dati delle vendite al dettaglio di aprile, e altri sono seguiti nel corso dell’estate*. Nella prima settimana di settembre, con il ritorno alla normalità del mercato dopo la pausa estiva e il Labor Day statunitense, si sono susseguiti quattro giorni consecutivi di dati chiave sull'economia statunitense: l’ISM[2] Manifatturiero, i dati JOLTS[3], ISM Servizi e i Non-farm Payrolls. La grande sorpresa della settimana sono stati i dati JOLTS, che hanno mostrato un calo significativo delle offerte di lavoro*.

I dati macroeconomici "misti" pubblicati finora*, non suggeriscono una recessione conclamata negli USA. In Plenisfer ci aspettiamo un rallentamento economico dovuto a consumi indeboliti in uno scenario di tassi elevati e con un governo meno in grado di continuare a pompare liquidità nell'economia, dato il già ampio deficit previsto e un debito/PIL superiore al 100%*. 

Guardando agli ultimi quattro mesi del 2024, oltre all'evoluzione dei dati macroeconomici e della politica monetaria, anche il risultato delle elezioni presidenziali statunitensi influenzerà i mercati. Una vittoria di Trump probabilmente comporterebbe tariffe commerciali più alte, tasse più basse, meno regolamentazione, una spinta più decisa per porre fine all'invasione dell'Ucraina e maggiori interferenze nelle decisioni della banca centrale. Tutto ciò potrebbe creare scompiglio sull’inflazione, e quindi sui tassi, aumentando così l’incertezza. Le conseguenze di una vittoria di Kamala Harris, la cui candidatura ha riaperto la corsa elettorale, stanno diventando più chiare. Le sue politiche sono ragionevolmente allineate a quelle di Biden e quindi è probabile che la Fed continui a operare con un approccio indipendente e basato sui dati. 

In Europa, non vediamo segnali significativi di rallentamento, probabilmente perché alcune economie stanno andando bene, come la Spagna, anche se altre, come la Germania, rappresentano un freno*. La chiave per l'Europa è un'inflazione sotto controllo e ci aspettiamo che i tagli dei tassi già avviati dalla BCE continuino a un ritmo ordinato. 

Le opportunità nel Fixed Income

Anche se il clima economico, e in parte anche quello politico, sono pieni di incertezze, l’attuale fase del ciclo dei tassi d’interesse, in particolare negli Stati Uniti, offre una vasta gamma di opportunità nel fixed income, soprattutto nel credito e nei tassi, sia nei mercati sviluppati, sia localmente nei paesi emergenti. 

Nel complesso, per i mercati del credito, sia Investment Grade che High Yield, gli spread sono molto stretti e il rischio di credito è oggi percepito dal mercato come ragionevolmente basso: è probabile che ci troviamo ora nella fase finale del rally degli spread che è durato circa due anni e ha visto rendimenti a doppia cifra. 

Pertanto, pensiamo che nel fixed income oggi si possano cogliere le opportunità offerte dalla gestione della duration e dall’evoluzione della curva dei tassi risk-free nel mercato statunitense, piuttosto che puntare su un improbabile restringimento degli spread.

Date le nostre preoccupazioni per un possibile rallentamento economico, pensiamo che sia preferibile guardare al debito Investment grade e, in parte, costruire duration con le obbligazioni a più lunga scadenza. Ci aspetteremmo che gli spread nell'High Yield molto probabilmente si amplino e, se ci fosse un rallentamento o recessione economica, questo segmento del mercato del credito potrebbe rivalutarsi in modo significativo. In questo scenario potrebbero emergere nuove opportunità nell'area di maggior qualità dell'High Yield, probabilmente già nella prima metà del 2025.

Pensiamo che il credito nei mercati emergenti sarà influenzato fondamentalmente dalla traiettoria dei tassi statunitensi e del dollaro USA. Dato il quadro dell'inflazione nella maggior parte delle principali economie, stiamo finalmente vedendo una chiara strada verso tagli globali dei tassi. Nel frattempo, i tassi locali rimangono elevati in molte economie dei mercati emergenti, in particolare in America Latina*. Riteniamo che ci siano potenzialmente opportunità in asset locali, soprattutto in economie più forti come il Messico e il Brasile – paesi con un’esposizione limitata al debito estero a breve termine e ampie riserve valutarie. Inoltre, riteniamo potrebbero esserci altre opportunità in economie di minore dimensione, ma in questi casi sarà necessario esaminare attentamente i fondamentali dei singoli paesi e valutare i rischi correlati. È, inoltre, importante notare che, se i tassi statunitensi scendessero, ma ciò fosse accompagnato da una recessione significativa, gli asset dei mercati locali potrebbero non performare bene. 

[1] Osservazioni del Segretario del Tesoro Janet L. Yellen ad Austin, Texas | Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti

[2] L’Institute for Supply Management elabora indici sulla base di questionari sottoposti a direttori degli acquisti di diversi settori

[3] Misura del deficit o dell'eccesso di offerta di lavoro a livello nazionale

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